La Lagarde si è messa a chiudere gli spread. Ora Recovery fund e Mes a che servono?

Poco meno di tre mesi dopo l’infelice «non siamo qui per ridurre gli spread» pronunciato il 12 marzo scorso, con l’Italia già in quarantena, Christine Lagarde, di fronte al drammatico stato dell’economia, fa finalmente il suo lavoro e addirittura sorprende i mercati per l’entità delle decisioni adottate.

La Lagarde aveva davanti a sé un percorso quasi obbligato e non si è fatta pregare, decidendo di:

1 Aumentare il programma di acquisto di titoli pubblici e privati (Pepp) partito il 26 marzo scorso: da 750 a 1.350 miliardi. Sono 600 miliardi in più, quando il mercato ne attendeva al massimo 500. Ciò significa poter proseguire all’attuale ritmo di acquisti almeno fino al febbraio 2021. A fine maggio questo programma aveva raggiunto già circa 235 miliardi di acquisti, di cui ben 37 di titoli pubblici italiani. Mantenendo le attuali percentuali del Pepp, per l’Italia significa altri 190 miliardi di titoli acquistati da Bce.

2Prolungare l’orizzonte degli acquisti netti del Pepp almeno fino alla fine di giugno 2021. In ogni caso, fino a quando la Bce non riterrà conclusa la fase critica legata al coronavirus.

3Reinvestire i rimborsi dei titoli in scadenza nel quadro del Pepp, almeno sino alla fine del 2022. La futura riduzione del portafoglio sarà gestita in modo opportuno. Decisione di importanza fondamentale: i mercati sanno che la Bce non riverserà in futuro sui mercati i titoli in scadenza, eventualità remota ma vista con terrore e che, a detta di alcuni commentatori, frenava la discesa dello spread.

4Prolungare il programma di acquisti partito a novembre 2019 (App) fino a quando la Bce inizierà a innalzare i tassi di riferimento. Si tratta di 20 miliardi di acquisti mensili, oltre alla dotazione aggiuntiva di 120 miliardi sino a fine 2020. Allo stesso modo continuerà il reinvestimento dei rimborsi dei titoli in scadenza.

5Mantenere invariati i tassi di interesse che si prevede restino sugli attuali livelli, o anche inferiori, finché l’inflazione non converga verso l’obiettivo inferiore ma vicino al 2%.

Le implicazioni, non tutte esplicitamente affermate dalla Lagarde, sono notevoli:

1L’economia dell’eurozona è davvero in cattive acque. Il calo del Pil nel 2020 è previsto crollare nello scenario base da +0,8% di marzo a -8,7% di giugno. L’inflazione nel 2020 è prevista al 0,3% e solo nel 2022 è prevista salire al 1,3%. Nello scenario peggiore il Pil potrebbe calare del 12,7%. Uno scenario intollerabile per la Bce che non può mancare il suo unico obiettivo istituzionale: la stabilità dei prezzi. Piuttosto viene da chiedersi come sia stato possibile sottostimare a marzo la profondità della recessione.

2Data la gravità della situazione, tutto lo strumentario (Mes, Sure, Recovery fund) va in secondo piano. Non c’è tempo per ricorrere a strumenti lenti e limitati per definizione nel loro ammontare. Il debito comprato dalla Bce è a costo quasi zero. Anzi, va chiesto al ministro Roberto Gualtieri perché, con la Bce in campo da metà marzo, ha tergiversato nel richiedere al Parlamento l’autorizzazione a fare maggior deficit finanziato con adeguate aste di titoli pubblici. È ciò che si è chiesto ieri il Financial Times, parlando di «immobilismo politico» a fronte di un mercato ben disposto e dominato dalla Bce. In effetti, la reazione positiva dei mercati non si è fatta attendere: alle 13.45 in un attimo il rendimento del Btp decennale è calato di 20 punti base (da 1,63% a 1,43%). Allo stesso modo lo spread è sceso da 197 a 178. Giusto per ribadire, una volta di più, chi fa i prezzi in quel mercato. Se perfino la Grecia si è spinta mercoledì ad annunciare l’emissione di titoli pubblici, significa che al Mes rischiano di restare disoccupati.

3La Bce agirà con la massima flessibilità senza curarsi dei limiti cosiddetti «autoimposti», ma in effetti imposti dalla Corte di giustizia europea quando ha dichiarato la legittimità del programma. Essa si ritiene libera dal vincolo del tetto massimo del 33% del debito di ciascuno Stato e dalla ripartizione degli acquisti rispettando la capital key (per l’Italia 17% circa). Tale flessibilità si è già tradotta per l’Italia in percentuali di acquisti sul totale dei titoli pubblici nazionali, pari al 21,6% per il Pepp e 29,6% per il Pspp, da gennaio a maggio. Posta di fronte al conflitto che potrebbe sorgere con i giudici di Karlsruhe, la Lagarde ha ribadito che lei risponde solo ai giudici della Cgue e ha dichiarato «che sarà trovata una buona soluzione, soddisfacente per tutti». È una questione tutta interna alla Germania, che però rischia di diventare esplosiva: o il Bundestag si accontenta di una soluzione di facciata, cercando di salvare le apparenze, oppure la Bundesbank deve interrompere la sua partecipazione al programma di acquisti, con conseguenze inimmaginabili sulla tenuta dell’eurozona.

4Il mercato è affamato di titoli italiani, soprattutto quando dietro c’è la Bce. Non c’è che da fare i complimenti ai 490 banchieri che giusto mercoledì si sono aggiudicati i 14 miliardi offerti dal Tesoro (per il 76% finiti all’estero) portando a casa un sontuoso rendimento del 1,71%, per poi rivendere subito oggi, come ha dichiarato a Bloomberg un gestore di Nomura. Chissà come mai il Tesoro, dopo aver atteso mesi, ha avuto la fretta di annunciare un’asta in un giorno festivo con un solo giorno di preavviso.

Ma ora è finito il tempo delle attese. Abbiamo già perso tre preziosissimi mesi lasciando sotto le macerie troppi lavoratori e imprese. Il Tesoro faccia la sua parte. Il compratore c’è.