Agli investitori non piace perdere soldi. Soprattutto quando la causa è da attribuirsi ad improvvide fughe in avanti della presidente della Commissione, Ursula von der Leyen, e del cancelliere tedesco in pectore, Friedrich Merz.
La piaga apertasi il 4 marzo con le parole quasi contemporanee dei due a favore dell’allentamento dei vincoli di bilancio per spese militari è ancora aperta. Il giorno dopo, nel giro di poche ore, i titoli pubblici registrarono perdite mediamente nell’ordine del 3-4% (un’enormità per titoli che oscillano di pochi centesimi) a causa di tassi in aumento di almeno 40-50 punti base. La «tassa von Truppen», come è stata efficacemente definita nell’apertura di questo giornale domenica 16 marzo, non ha tardato a manifestarsi anche nei conti delle grandi banche che detengono titoli pubblici. La prima, autorevole e dolorosa presa d’atto di quanto possano fare male gli annunci - prima ancora degli atti concreti - è arrivata dalle colonne del Financial Times dove Michala Marcussen, capo economista di Société Générale (grande banca francese ben imbottita di titoli governativi) ha definito come totalmente ingiustificato l’aumento del rendimento dei titoli pubblici di Italia, Francia e Spagna.
A differenza dei titoli tedeschi, il cui aumento nei rendimenti potrebbe essere giustificato dalle attese di una maggiore crescita e maggiori esigenze di emissione di titoli pubblici da Berlino, ciò che è accaduto ai rendimenti dei titoli delle altre tre maggiori economie dell’Eurozona è privo di giustificazioni. Un danno gratuitamente inflitto da Von der Leyen e Merz ai nostri conti pubblici. Il Btp decennale è tornato sui livelli intorno al 3,90% da cui, nel giugno 2024, aveva cominciato una discreta discesa in coerenza con i ripetuti tagli di tassi da allora operati dalla Bce.
Qual è, allora, il razionale economico dietro questa risalita, se i conti di Roma sono in ordine? Si tratta, purtroppo, di prendere atto di un sostanziale ancoraggio dei rendimenti degli altri titoli dei Paesi dell’Eurozona al Bund tedesco. È accaduto che, a parità di spread, il Bund che si è mosso per specifiche ragioni relative all’economia tedesca abbia trascinato al rialzo dei rendimenti (ribasso dei prezzi) anche i titoli dei maggiori partner europei. E questo rende ancora più irresponsabili gli annunci di Von der Leyen e Merz. Decisi unilateralmente, senza il coordinamento necessario in questi casi.
La Germania da sempre regola la propria presenza nella Ue e nell’Eurozona secondo un approccio «à la carte». All’insegna dell’unità o ognuno per conto suo, a seconda della convenienza del momento. A questo punto, con il medesimo approccio, l’Italia, per esempio, potrebbe decidere di muoversi autonomamente negoziando con gli Usa dazi differenziati.
Preso atto che nuovamente (come nel 2003, quando decise di frenare i salari per recuperare competitività) la Germania ha unilateralmente ignorato ogni esigenza di coordinamento macroeconomico, la cassetta degli attrezzi della Bce per fronteggiare questo danno inflitto ai titoli degli altri Paesi è desolatamente vuota.
Ridurre ancora i tassi non risolve il problema. Allora la Marcussen avanza coraggiosamente una soluzione che sa tanto di «opzione nucleare». Dopo aver evidenziato che il problema non è quello degli spread, per il quale la Bce ha degli strumenti (Omt e Tpi), seppure mai usati, ma quello del trascinamento del Bund ai danni degli altri titoli, chiede alla Bce di dotarsi di flessibilità nella riduzione dei titoli pubblici in portafoglio, ormai in corso da alcuni mesi. In due modi. Il primo è quello di bloccare quella riduzione e, quindi, di riprendere a rinnovare i titoli che giungono a scadenza. Perché è stato dimostrato proprio da Piero Cipollone (il membro italiano del Comitato esecutivo della Bce) che ridurre i titoli in portafoglio ha un effetto rialzista sui rendimenti dei titoli di Italia e Spagna.
Il secondo, ancora più impattante, è quello che la Bce si muova con flessibilità e discrezionalità nella riduzione dei titoli acquistati col programma pandemico Pepp. In particolare, che smetta di rinnovare alla scadenza solo i titoli di Berlino, riprendendo a farlo con quelli di Italia, Francia e Spagna. Dando così al mercato un chiaro segnale della differenza tra i diversi Paesi: chi vuole spendere di più, paga un maggiore rendimento; gli altri beneficiano del cuscinetto offerto dalla Bce. Un trattamento di favore che la Francia in parte ha già ricevuto.
Le cifre in ballo sono rilevanti. Se la Bce avesse continuato i rinnovi, negli ultimi 12 mesi avrebbe comprato 69 miliardi di titoli italiani in più, ben il 20% delle emissioni lorde di titoli a medio lungo previste per il 2025, per i quali il Mef ha dovuto trovare altri compratori. Per effetto della relazione dimostrata da Cipollone, tale azione della Bce dovrebbe portare a un’apprezzabile riduzione dei tassi del terzetto dei Paesi coinvolti lasciando, invece, che il tasso del Bund corra per riflettere in pieno i nuovi fondamentali economici di Berlino.
Il fatto che i tre Paesi che hanno subito un aumento ingiustificato dei tassi dei rispettivi titoli, siano gli stessi che ormai non fanno più mistero di rigettare in toto le proposte della Von der Leyen, aggiunge al danno la beffa. Come essere multati senza aver commesso alcuna infrazione. Infatti, sia il prestito da 150 miliardi sia il potenziale maggior deficit per spese militari pari all’1,5% del Pil, sono stati già informalmente respinti al mittente da Italia, Francia e Spagna, al punto che Politico.Eu ha parlato di «fiasco».
Considerato che la proposta arriva da una importante banca francese, non è detto che resti inascoltata.
